II GSK 489/13

Uzasadnienie

Wyrokiem z dnia 7 września 2012 r., sygn. akt VI SA/Wa 714/12 Wojewódzki Sąd Administracyjny w W. oddalił skargę M. S.A. w W. na decyzję Komisji Nadzoru Finansowego z dnia [...] lutego 2012 r. w przedmiocie nałożenia kary pieniężnej w związku ze stwierdzeniem naruszenia wykonania obowiązku informacyjnego.

Przedstawiając stan sprawy Sąd I instancji wskazał, że zaskarżoną decyzją Komisja Nadzoru Finansowego (dalej: KNF, Komisja) utrzymała w mocy swoją decyzję z dnia [...] września 2011 r. o nałożeniu na M. S.A. kary pieniężnej w wysokości 90.000 zł, wskazując w podstawie prawnej art. 138 § 1 pkt 1 w zw. z art. 127 § 3 ustawy z dnia 14 czerwca 1960 r. - Kodeks postępowania administracyjnego (tekst jedn.: Dz. U. z 2000 r. Nr 98, poz. 1071 ze zm., dalej: k.p.a.), w zw. z art. 11 ust. 5 ustawy z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad rynkiem finansowym (Dz. U. Nr 157 poz. 1119 ze zm.) oraz art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ust. 1 pkt 1 i art. 56 ust. 1 pkt 2 lit. a ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jedn.: Dz. U. z 2009 r. Nr 185, poz. 1439, ze zm., dalej: ustawa o ofercie). Podstawą faktyczną nałożonej kary było ustalenie i stwierdzenie przez KNF, że Spółka dopuściła się trzykrotnego naruszenia prawa, bowiem:

- naruszyła art. 56 ust. 1 pkt 2 lit. a ustawy o ofercie w związku z:

- nieprzekazaniem w opublikowanym w dniu 25 lutego 2009 r. skonsolidowanym raporcie za IV kwartał 2008 r. stanowiska zarządu Spółki odnośnie możliwości zrealizowania opublikowanych w dniu 29 maja 2008 r. raportem bieżącym nr 17/2008 prognoz wyniku finansowego netto spółek zależnych: M. P. S.A., M. T. S.A., T. S.A. oraz B. sp. z o.o. (zgodnie z § 91 ust. 6 pkt 4 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitentów papierów wartościowych - Dz. U. Nr 209, poz. 1744; dalej: Rozporządzenie I).

- oraz nieprzekazaniem w opublikowanym w dniu 29 kwietnia 2009 r. skonsolidowanym raporcie rocznym za rok 2008 objaśnienia różnic pomiędzy wynikami finansowymi wskazanymi w ww. raporcie rocznym, a opublikowanymi w dniu 29 maja 2008 r. prognozami wyników finansowych netto ww. spółek zależnych [zgodnie z § 91 ust. 6 pkt 10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 lutego 2009 r. w sprawie informacji bieżących i okresowych przekazywanych przez emitentów papierów wartościowych oraz warunków uznawania za równoważne informacji wymaganych przepisami niebędącego państwem członkowskim (Dz. U. Nr 33, poz. 259, dalej: Rozporządzenie II)],

- nienależycie wykonała obowiązek określony w art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, w zw. z przekazaniem KNF, spółce prowadzącej rynek regulowany oraz do publicznej wiadomości informacji poufnej dotyczącej podpisania przez M. S.A. z X. S.A. w dniu 17 stycznia 2011 r. listu intencyjnego, dotyczącego uzgodnienia warunków przyszłej współpracy w zakresie przeprowadzenia projektu konsolidacji lub sprzedaży wybranych aktywów, bez wskazania, że list intencyjny został zawarty z zastrzeżeniem terminu rozwiązującego.

KNF stwierdziła m.in., że opublikowany w dniu 25 lutego 2009 r. skonsolidowany raport kwartalny za IV kwartał 2008 r. nie zawierał żadnych informacji dotyczących opublikowanych w dniu 29 maja 2008 r. prognoz na rok 2008 wyników netto spółek zależnych, a więc nie zawierał stanowiska zarządu Spółki odnośnie do możliwości zrealizowania tych prognoz, do czego Spółka była zobowiązana zgodnie z przepisem § 91 ust. 6 pkt 4 Rozporządzenia I.

Ponadto, zgodnie z § 105 i 104 Rozporządzenia II, które weszło w życie w dniu 15 marca 2009 r., skonsolidowany raport roczny za rok 2008, opublikowany przez Spółkę w dniu 29 kwietnia 2009 r., powinien zawierać odniesienie do opublikowanych przez nią w dniu 29 maja 2008 r. prognoz wyników finansowych netto dla spółek zależnych. Opublikowany skonsolidowany raport roczny zawierał zaś jedynie odniesienie do opublikowanej w dniu 4 września 2006 r. raportem bieżącym nr 37/2006 prognozy skonsolidowanego wyniku finansowego dla całej Grupy M. na lata 2006-2008.

Organ podniósł, że publikacja przez spółkę raportu kwartalnego za IV kwartał 2008 r. miała miejsce w dniu 25 lutego 2009 r., czyli już po połączeniu spółek zależnych M. P. S.A. oraz B. sp. z o. o. Oznacza to, że stronie znany był fakt, iż spółka B. sp. z o.o. nie będzie sporządzać sprawozdania finansowego za rok 2008. W raporcie za IV kwartał Spółka powinna zamieścić stanowisko zarządu odnośnie możliwości zrealizowania wcześniej publikowanych prognoz wyników na rok 2008 spółek zależnych wobec wyników zaprezentowanych w raporcie kwartalnym w stosunku do wyników prognozowanych, w tym w odniesieniu do planowanych wyników finansowych netto spółek zależnych B. sp. z o. o. i M. P. S.A., ponieważ w wyniku połączenia tych spółek zależnych ich planowane wyniki finansowe netto mogły ulec zmianie.

Organ podniósł, że opublikowany przez skarżącą raport bieżący nr 47/2009 w dniu 20 października 2009 r., zawierający zdaniem strony uzupełnienie raportu bieżącego nr 17/2008 z dnia 29 maja 2008 r. został przez Spółkę opublikowany półtora roku po publikacji prognoz finansowych dla spółek zależnych na 2008 r. i pół roku po publikacji skonsolidowanego raportu za 2008 r., który powinien zawierać objaśnienie różnic pomiędzy wynikami finansowymi wykazanymi w tym raporcie rocznym, a publikowanymi raportem bieżącym nr 17/2008 prognozami wyniku finansowego netto dla spółek zależnych. Co więcej, z raportu bieżącego nr 47/2009 wynika, że w przypadku dwóch z czterech spółek zależnych, dla których strona podała prognozę w dniu 29 maja 2008 r. osiągnięty wynik netto znacząco różnił się od prognozy. W przypadku M. T. na korzyść o 3.276 tys. zł, czyli o 655% w stosunku do wcześniejszej prognozy, natomiast w przypadku M. T. S.A. na niekorzyść o 4.012 tys. zł, czyli o 73% w stosunku do prognozy, przy czym raport nr 47/2009 nie zawierał wyników finansowych spółki B. z powodu połączenia z M. P. S.A. poprzez przeniesienie całego majątku. Z powyższego organ wywiódł, że wyniki finansowe netto osiągnięte przez spółki zależne w 2008 r. znacząco różniły się od przedstawionych w raporcie nr 17/2008 z dnia 29 maja 2008 r. prognoz.

KNF podniosła, że skarżąca publikując w dniu 29 maja 2008 r. raportem bieżącym nr 17/2008 prognozy wyników finansowych netto spółek zależnych na rok 2008, zobowiązana była do przedstawienia w opublikowanym w dniu 25 lutego 2009 r. skonsolidowanym raporcie za IV kwartał 2008 r. stanowiska zarządu spółki odnośnie możliwości zrealizowania opublikowanych ww. raportem bieżącym prognoz wyniku finansowego netto (zgodnie z § 91 ust. 6 pkt 4 Rozporządzenia I), oraz objaśnienia w opublikowanym w dniu 29 kwietnia 2009 r. skonsolidowanym raporcie rocznym za 2008r. różnic pomiędzy wynikami finansowymi wskazanymi w ww. raporcie rocznym a opublikowanymi prognozami wyników finansowych netto spółek zależnych na rok 2008, opublikowanych raportem bieżącym nr 17/2008 (zgodnie z § 91 ust. 6 pkt 10 Rozporządzenia II) skoro Spółka nie dopełniła tych obowiązków, to naruszyła art. 56 ust. 1 pkt 2 lit. a ustawy o ofercie.

Ponadto KNF oceniła, że Spółka nienależycie wykonała obowiązek określony w art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie w związku z publikacją raportu bieżącego nr 9/2011 z dnia 17 stycznia 2011 r., zawierającego informację o zawarciu przez nią oraz X. S.A. listu intencyjnego. Raport bieżący nie zawierał bowiem informacji, że powołany list intencyjny zawiera również zastrzeżenie terminu rozwiązującego wyznaczonego na dzień 28 lutego 2011 r. Brak informacji na temat warunku rozwiązującego mógł zdaniem organu wprowadzić w błąd inwestorów, że powołany list intencyjny ma charakter bezterminowy. Odnosząc się do zarzutu, że raport bieżący nr 9/2011 był kompletny i rzetelny, gdyż jego treść była zgodna z postanowieniami listu intencyjnego, KNF stwierdziła, że aby raport ten był kompletny i rzetelny powinien zawierać informację o terminie rozwiązującym listu intencyjnego.

KNF wskazała również, że nałożona kara pieniężna ma spełniać funkcję zarówno prewencyjną jak i represyjną. Komisja stwierdziła, że przeanalizowała sytuację finansową Spółki i uznała, że zapłata kary w wysokości 90.000 zł nie będzie dla niej nadmiernym obciążeniem, gdyż stanowi mniej niż 1% osiągniętego zysku netto a zarazem 9% ustawowego zagrożenia sankcją za opisane naruszenia.

Skargę na powyższą decyzję do WSA w W. wniosła M. S.A.

Sąd I instancji uzasadniając rozstrzygnięcie w sprawie na podstawie art. 151 ustawy z dnia 30 sierpnia 2002 r. - Prawo o postępowaniu przed sądami administracyjnymi (Dz. U. z 2012 r., poz. 270 ze zm.; dalej: p.p.s.a.), wskazał, że w sprawie nie ma sporu w zakresie ustaleń faktycznych. Sporna jest wyłącznie ocena tych ustaleń jako przesłanka stanowiąca podstawę do nałożenia kary pieniężnej.

I tak, Sąd I instancji podkreślił, że podstawą do nałożenia kary pieniężnej z tytułu nienależytego wypełnienia obowiązku z art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie nie był brak publikacji informacji poufnej o warunku rozwiązującym listu intencyjnego, ale przekazanie niekompletnej i nierzetelnej informacji poufnej o podpisaniu listu intencyjnego, pozbawionej istotnego elementu, jakim była informacja o terminie rozwiązującym. Informacja o podpisaniu listu intencyjnego przez skarżącą była sama w sobie informacją poufną, w rozumieniu art. 154 ustawy o obrocie, za taką też słusznie uznała ją Spółka przekazując ją raportem bieżącym zgodnie z art. 56 ust. 1 ustawy o ofercie. Na tę informację poufną składały się zapisy listu intencyjnego obejmujące przede wszystkim jego przedmiot, strony oraz termin obowiązywania. Raport bieżący 9/2011 przekazany w dniu 17 stycznia 2011 r. zawierał informację o tym z kim list został podpisany i czego dotyczy, nie zawierał natomiast informacji, że obowiązuje strony do 28 lutego 2011 r. Brak tej informacji zdaniem Sądu I instancji powoduje, że przekazany raport zawierający informację poufną o podpisaniu listu intencyjnego jest niekompletny i nierzetelny, a publikacja takiego raportu stanowi nienależyte wykonanie obowiązku z art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, co stanowi przesłankę do zastosowania sankcji z art. 96 tej ustawy.

WSA zaakceptował przyjęcie przez organ, że pełna informacja listu intencyjnego, spełniała wszystkie warunki określone w art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie, niezbędne dla uznania jej za informację poufną. Dotyczyła bowiem bezpośrednio emitenta, a po jej przekazaniu do wiadomości publicznej mogłaby wpłynąć na cenę instrumentów finansowych Spółki. Spełniła warunek precyzyjności, gdyż wskazywała na zdarzenie, które nastąpiło, a jego charakter w wystarczającym stopniu umożliwiał dokonanie oceny potencjalnego wpływu na cenę. Wobec powyższego wskazanie daty wygaśnięcia daty "pewnej" niesie za sobą rozwiązanie współpracy nawiązanej w ramach listu intencyjnego i jest okolicznością, od której uzależniony jest zarzut naruszenia obowiązku informacyjnego i konsekwencji nałożenia kary na postawie art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie.

Sąd I instancji wskazał też, że KNF nie badała wpływu braku informacji o terminie zakończenia obowiązywania listu intencyjnego na kurs akcji, ponieważ to nie ten brakujący element stanowił sam w sobie informację poufną. Komisja nie przeprowadzała dowodów w zakresie cenotwórczego wpływu informacji o terminie obowiązywania listu intencyjnego, gdyż nie zarzucała stronie niewykonania obowiązku przekazania informacji poufnej, ale jego nienależyte wykonanie poprzez przekazanie informacji nierzetelnej i niekompletnej. Poza tym skarżąca nie wyjaśniła, dlaczego jej zdaniem organ powinien przeprowadzić postępowanie dowodowe w tym zakresie i na jakiej podstawie wysnuwa wniosek, że sama informacja o terminie obowiązywania listu intencyjnego powinna być rozważana pod kątem spełniania przez nią przesłanek z definicji informacji poufnej, o której mowa w art. 154 ustawy o obrocie.

Odnosząc się do zarzutu pominięcia przez KNF kwestii uzupełnienia raportu i częściowego spełnienia obowiązku przez skarżącą, Sąd nie podzielił argumentacji przedstawionej w skardze. W toku postępowania ustalono, że skarżąca mimo obowiązku wynikającego z § 91 ust. 6 pkt 10 Rozporządzenia II nie przekazała w skonsolidowanym raporcie rocznym za rok 2008 objaśnienia różnic pomiędzy wynikami finansowymi wykazanymi w raporcie rocznym, a wcześniej publikowanymi prognozami wyników finansowych netto spółek zależnych na dany rok. Opublikowany raport roczny zawierał jedynie odniesienie do prognozy skonsolidowanego wyniku całej Grupy M. z 4 września 2006, co skarżąca sama przyznała w skardze.

Odnosząc się do kwestii częściowego spełnienia obowiązku poprzez odniesienie się w raporcie rocznym do prognozy skonsolidowanego wyniku całej grupy M. z 4 września 2006 r., WSA wskazał, że § 91 ust. 6 pkt 10 Rozporządzenia II wymagał odniesienia się w raporcie rocznym do uwzględnienia wszystkich prognoz na 2008 r. i nie jest zasadne przyjęcie, że obowiązek ten ma charakter podzielny, to znaczy, że w przypadku odniesienia się do jednej z kilku prognoz można mówić o jego częściowym spełnieniu. Prawidłowa zatem była ocena, że skoro Spółka opublikowała dwie prognozy wyników finansowych spółek zależnych: z 4 września 2006 r. oraz 29 maja 2008 r., to o spełnieniu obowiązku można by mówić, jedynie, gdyby strona objaśniła także różnice pomiędzy wynikami finansowymi netto spółek zależnych, a dotychczasowymi prognozami opublikowanymi w 2008 r. Tylko wówczas inwestorzy otrzymaliby kompleksową informację obrazującą dysproporcję pomiędzy osiągniętym wynikiem finansowym a prognozami zarówno z 2006 jak i 2008 r. Wbrew twierdzeniu skarżącej nie można w ocenie WSA uznać, że wykonywaniem tego obowiązku jest uzupełnienie dokonane poprzez opublikowanie w dniu 20 października 2009 r. raportem bieżącym nr 47/2009 informacji o prognozach wyników spółek zależnych. Obowiązek objaśnienia różnic pomiędzy wynikami finansowymi spółek zależnych, a wcześniej publikowanymi prognozami na 2008 r. zaktualizował się, zgodnie z § 91 ust. 6 pkt 10 Rozporządzenia II, w dniu publikacji raportu za rok 2008, tj. 29 kwietnia 2009 r.

Sąd I instancji nie stwierdził również uchybień przepisów postępowania administracyjnego, które mogło mieć istotny wpływ na wynik sprawy.

Skargę kasacyjną od powyższego wyroku wniosła M. S.A. zaskarżając to orzeczenie w całości i zarzucając mu, na podstawie art. 174 pkt 2 p.p.s.a., naruszenie przepisów postępowania, które miało istotny wpływ na wynik sprawy tj.:

1. art. 3 § 1, art. 145 § 1 pkt 1 lit. c p.p.s.a. w zw. z art. 7, 77 § 1 oraz art. 107 § 3 k.p.a. polegające na tym, że WSA nie uchylił decyzji wskutek stwierdzenia naruszenia przez organ przepisów postępowania mających wpływ na wynik sprawy tj. art. 7, 77 § 1 oraz art. 107 § 3 k.p.a. polegającego na niewykazaniu przez KNF, że brak informacji o dacie końcowej obowiązywania listu intencyjnego z dnia 17 stycznia 2011 r., był istotny i mógł mieć wpływ na kurs akcji skarżącej, co w opinii KNF stanowiło o niekompletności i nierzetelności raportu bieżącego nr 9/2011, podczas gdy przekazana informacja poufna o podpisaniu listu intencyjnego była kompletna i rzetelna, bowiem zawierała wszystkie elementy, które mogłyby oddziaływać na rynek spółek publicznych;

2. art. 3 § 1, art. 145 § 1 pkt 1 lit. a p.p.s.a. w zw. z art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie polegające na tym, że WSA nie uchylił decyzji wskutek stwierdzenia naruszenia przez organ przepisów prawa materialnego, mającego wpływ na wynik sprawy tj. art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie polegającego na przekroczeniu przez KNF granic uznania administracyjnego, co skutkowało nałożeniem zbyt wysokiej kary pieniężnej, mimo że stwierdzone naruszenia były niskiej wagi i wobec tego kara powinna była być mniejsza i odpowiednia do wagi naruszeń;

na podstawie art. 174 pkt 1 p.p.s.a., wyrokowi zarzucono również naruszenie prawa materialnego, tj.:

3. art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie poprzez jego błędną wykładnię i w efekcie przyjęcie, że informacje składające się na informację poufną nie muszą same w sobie spełniać cech informacji poufnej, podczas gdy przepis powinien być interpretowany w ten sposób, że w celu ustalenia jakie konkretnie elementy stanowią łącznie informację poufną należy zbadać te elementy w odniesieniu do całej informacji poufnej pod kątem ich cenotwórczego charakteru;

4. art. 96 ust. 1 pkt 1 w zw. z art. 56 ustawy o ofercie poprzez jego niewłaściwe zastosowanie polegające na stwierdzeniu, że skarżąca nie odniosła się w raporcie kwartalnym i rocznym do prognoz wyniku finansowego spółek zależnych, podczas gdy spełniła ciążące na niej obowiązki informacyjne w sposób należyty publikując raport bieżący nr 47/2009 w dniu 20 października 2009 r., w którym wyjaśniła różnice między opublikowanymi prognozami, a zrealizowanym wynikiem finansowym.

Spółka wniosła o uchylenie zaskarżonego wyroku w całości i przekazanie sprawy do ponownego rozpoznania Sądowi I instancji, a także o zasądzenie kosztów postępowania według norm przepisanych.

W uzasadnieniu zarzutów skargi kasacyjnej podniesiono m.in., że nie było zasadne przyjęcie przez WSA, iż KNF nie musiała badać wpływu braku informacji o terminie zakończenia obowiązywania listu intencyjnego na kurs akcji, z tego powodu, że to nie ten brakujący element stanowił sam w sobie informację poufną. KNF powinna była ustalić, że informacja o podpisaniu listu intencyjnego wraz z informacją o terminie jego obowiązywania rozpatrywana jako całość jest pełną i kompletną informacją poufną, żeby w sposób uzasadniony stwierdzić, że informacja przekazania przez skarżącą w raporcie bieżącym jest niekompletna. Ponadto Spółka zarzuciła, że KNF nie ustalała, czy brak podania terminu obowiązywania listu intencyjnego mógłby mieć wpływ na kształt kursu akcji. Takie postępowanie nosiło zatem znamiona dowolności.

Ponadto, skoro Sąd przyjął, że informacja o podpisaniu listu intencyjnego jest informacją poufną, a brakujący element nie stanowi sam w sobie informacji poufnej, to niezasadne było nałożenie kary na podstawie art. 96 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie, zgodnie z którym kara może być nałożona, gdy podmiot naruszy między innymi art. 56 ust. 1 pkt 1 ustawy o ofercie dotyczącym obowiązku upubliczniania informacji poufnych. Informacja poufna została bowiem, jak Sąd wskazał, przekazana do publicznej wiadomości. Waga stwierdzonych naruszeń jest więc bardzo mała i nie powinna skutkować takim wysokim wymiarem kary.

Poza tym, stwierdzone zaniechania naruszały przepisy rozporządzeń nakładające obowiązek publikacji w raporcie rocznym i kwartalnym odniesień do wcześniej publikowanych prognoz wyniku finansowego spółek zależnych, mimo że ustawa o ofercie takiego obowiązku nie przewiduje. Odniesienie do prognoz, zostało przez skarżącą wypełnione poprzez publikację raportu bieżącego. Tymczasem sankcja została przewidziana, gdy spółki w ogóle nie publikują raportów kwartalnych i rocznych, lub gdy dokonują tego ze znacznym opóźnieniem, lub gdy raporty nie zawierają najważniejszych elementów. Ze względu na upoważnienie ustawowe, zawarte w art. 60 ust. 2 ustawy o ofercie, obowiązek odnoszenia się w każdym raporcie do publikowanych wcześniej prognoz Spółka uznała za zbyt rygorystyczny.

W odpowiedzi na skargę kasacyjną Komisja wniosła o jej oddalenie - jako nieuzasadnionej.

Naczelny Sąd Administracyjny zważył, co następuje:

Wniosek o uchylenie zaskarżonego wyroku nie zasługuje na uwzględnienie. Postawy kasacyjne nie znajdują bowiem usprawiedliwienia.

Skarga kasacyjna została oparta na obydwu podstawach określonych w art. 174 p.p.s.a. Wyrokowi WSA zarzucono zarówno naruszenie prawa materialnego tak przez błędną jego wykładnię jak i nieprawidłowe zastosowanie oraz naruszenie przepisów postępowania.

W tej sytuacji w pierwszej kolejności należało ustosunkować się do podniesionego w skardze kasacyjnej zarzutu błędnej wykładni przepisów prawa materialnego art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie.

Z zasady prawdy obiektywnej, wyrażonej w art. 7 k.p.a., wywieść należy bowiem, iż podjęcie wszelkich kroków niezbędnych do dokładnego wyjaśnienia oraz załatwienia sprawy wymaga w pierwszym rzędzie rozważenia, jakie fakty mają w sprawie znaczenie. O tym decyduje zaś norma prawa materialnego. (B. Adamiak, J. Borkowski – "Kodeks postępowania administracyjnego. Komentarz" 8. wydanie; Wydawnictwo C.H. Beck; Warszawa 2006 str. 69, teza 2).

Tak więc dokonywanie ustaleń faktycznych winno poprzedzać wyznaczenie normy prawnej, znajdującej ewentualne zastosowanie w sprawie, i jej interpretacji. Z kolei zarzuty dotyczące niewłaściwego zastosowania prawa materialnego mogą być oceniane wówczas, gdy stan faktyczny stanowiący podstawę wyroku został ustalony w sposób prawidłowy.

Postawiony w tej sprawie Sądowi I instancji zarzut błędnej wykładni dotyczy art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi.

W orzecznictwie wskazuje się, że przepis ten definiuje informację poufną. Jest nią określona w sposób precyzyjny informacja dotycząca, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów instrumentów finansowych, jednego lub kilku takich instrumentów finansowych albo nabywania lub zbywania takich instrumentów, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych. Ustawodawca dookreślił kryterium precyzyjności, cechujące informację poufną, wskazując w art. 154 ust. 1 pkt 1, że informacja jest określona w sposób precyzyjny, wtedy gdy wskazuje na okoliczności lub zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych. Istotną cechą informacji poufnej jest jej cenotwórczy charakter (art. 154 ust. 1 pkt 2), co oznacza, że informacja mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora (por. wyrok NSA z dnia 18 stycznia 2010 r. II GSK 1256/11).

Takie rozumienie przepisu odpowiada jego literalnemu brzmieniu. Zgodzić należy się z autorem skargi kasacyjnej, że Sąd I instancji w uzasadnieniu rozstrzygnięcia nie wyartykułował wprost, jak rozumie omawiany przepis. Brak jednak podstaw by uznać, że dokonał jego wykładni w sposób sprzeczny z dosłowną treścią przepisu.

W rozpoznawanej sprawie za informację poufną - w rozumieniu powoływanego art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie - zgodnie uznano informację o podpisaniu listu intencyjnego. W szczególności nie było i nie jest kwestionowane, że informacja ta miała charakter cenotwórczy (art. 154 ust. 1 pkt 2).

Formułując w pkt 3 petitum skargi kasacyjnej zarzut błędnej wykładni art. 154 ust. 1 ustawy o obrocie nie wskazano, którego z punktów przepisu zarzut dotyczy. Z uzasadnienia wynika jednak, że zarzut ten w istocie sprowadza się do tego czy z treści pkt 2-go art. 154 ust. 1, można wywieść - jak uczynił to Sąd I instancji - że poszczególne elementy informacji poufnej nie są same z siebie informacjami poufnymi, w tym znaczeniu, że nie wymaga odrębnego badania/oceny wpływ poszczególnych elementów tej informacji na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych.

W ocenie składu orzekającego NSA nie powinno budzić wątpliwości, że upubliczniona informacja poufna - aby upublicznienie spełniło swą rolę - musi być rzetelna, tym samym informacja musi być pełna. Oczywiste jest, że tylko kompletna informacja daje rzeczywistą możliwość wykorzystania tej informacji przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora. Trzeba mieć przy tym na względzie, że w omawianym przepisie (art. 154 ust. 1 pkt 2) ustawodawca posłużył się zwrotem "mogłaby" (i tak: informacją poufną /.../ jest informacja /.../ która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, przy czym dana informacja /.../ mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora /.../").

Z powyższego wywieść należy zatem, że chodzi o oparte na prawdopodobieństwie założenie określonego wpływu tej informacji na racjonalnie działającego inwestora. Tak więc wpływ informacji na cenę instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, jej wpływ na podejmowanie decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora nie wymaga dowodu, że informacja ta w rzeczywiście wpływ taki wywrze. Przy ocenie tego prawdopodobieństwa istotna jest informacja w swym całokształcie - nie zaś odrębnie jej poszczególne elementy.

Ocena czy występująca w sprawie informacja ma cenotwórczy charakter, nie wynika z wykładni art. 154 ust. 1 pkt 2 ustawy o obrocie, lecz jest kwestią faktu, jest efektem oceny okoliczności konkretnej sprawy.

W tym stanie rzeczy zarzut błędnej wykładni art. 154 ust. 1 pkt 2 ustawy o obrocie nie jest trafny. W konsekwencji usprawiedliwienia nie znajduje też zarzut naruszenia art. 145 § 1 pkt 1 lit. c p.p.s.a. w związku z art. 7 i 77 § 1 k.p.a. Wykazanie wpływu informacji o dacie końcowej obowiązywania listu intencyjnego na kurs akcji nie jest bowiem okolicznością wymagającą odrębnej oceny i odrębnych ustaleń. Trafnie ustalono zaś, że w rozpoznawanej sprawie na informację poufną składa się nie tylko fakt podpisania listu intencyjnego, ale i zapisy tego listu, w tym zarówno informacje co do przedmiotu porozumienia, stron tego porozumienia oraz co do terminu obowiązywania. Oczywiste wydaje się bowiem, że skoro o cenotwórczym charakterze tej informacji świadczy porozumienie określonych podmiotów, określonej treści to dla kompletności i rzetelności informacji konieczne jest też podanie czasu obowiązywania tego porozumienia. Ocenie takiej zarzut naruszenia art. 80 k.p.a. postawiony nie został.

Zgodnie z art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie, w przypadkach określonych tym przepisem (pkt 1-6) Komisja może wydać decyzję o wykluczeniu, na czas określony lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym albo nałożyć, biorąc pod uwagę w szczególności sytuację finansową podmiotu, na który kara jest nakładana, karę pieniężną do wysokości 1.000.000 zł, albo zastosować obie sankcje łącznie.

Treść przepisu wskazuje, że ustawodawca posłużył się konstrukcją uznania administracyjnego (por. wyrok NSA z dnia 4 kwietnia 2008 r. II GSK 429/07). Oczywiście uznanie administracyjne nie może oznaczać dowolności w podejmowaniu rozstrzygnięć. Zdaniem składu orzekającego NSA – wbrew stanowisku prezentowanemu w skardze kasacyjnej - Sąd I instancji nie miał jednak podstaw by zarzucić organowi przekroczenie granic uznania. Uzasadnienie zaskarżonej decyzji wskazywało bowiem, że wymierzając karę pieniężną wzięto pod uwagę jej mniejszą uciążliwość - w porównaniu z przewidziana przepisem karą wykluczenia z rynku czy też możliwością zastosowania obu kar łącznie. Wysokość kary uzasadniano zaś nie tylko oceną sytuacji finansowej strony, ale i faktem stwierdzenia trzech rodzajów naruszenia ustawowych obowiązków. Motywy zastosowania takiej a nie innej kary zostały przedstawione w sposób czytelny i nie można się dopatrzyć przekroczenia granic uznania. Argumentacja przedstawiona dla uzasadnienia zarzutu sformułowanego w pkt 2 petitum skargi kasacyjnej w istocie sprowadza się do polemiki z wysokością kary.

Ostatni z zarzutów - a to zarzut naruszenia art. 96 ust. 1 ustawy o ofercie w zw. z art. 56 tej ustawy - dotyczy niewłaściwego zastosowania tych przepisów.

Odnosząc się do powyższego zauważyć trzeba, że związanie NSA podstawami skargi kasacyjnej wymaga prawidłowego ich określenia w samej skardze. Oznacza to konieczność powołania konkretnych przepisów prawa, ze wskazaniem ewentualnych jednostek redakcyjnych przepisu. Wymogu tego zarzut nie spełnia. W szczególności nie jest jednoznaczne, której jednostki redakcyjnej art. 56 ustawy o ofercie zarzut dotyczy. Pomijając powyższe należy przypomnieć, że uchybienie prawu materialnemu przez niewłaściwe zastosowanie polega na tzw. błędzie w subsumcji, co wyraża się w tym, że stan faktyczny ustalony w sprawie błędnie uznano za odpowiadający stanowi hipotetycznemu przewidzianemu w normie prawnej, względnie, że ustalonego stanu faktycznego błędnie nie "podciągnięto" pod hipotezę określonej normy prawnej.

Tymczasem w rozpoznawanej sprawie ustalony stan faktyczny - co do stwierdzonych uchybień obowiązkom określonym w art. 56 ust. 1 pkt 1 i pkt 2 lit. a ustawy - nie został podważony. Skargą kasacyjną kwestionowano prawidłowość ustaleń co do naruszenia obowiązku przekazania (kompletnej, rzetelnej) informacji poufnej, jednakże - co było przedmiotem rozważań - nieskutecznie. W pozostałym zakresie żaden z zarzutów skargi kasacyjnej ustaleń nie podważa. Znaczy to, że poczynione ustalenia, przyjęte przy wyrokowaniu przez Sąd I instancji, są na etapie postępowania kasacyjnego wiążące. Ustalenia te uzasadniają zaś zastosowanie powołanych przepisów.

Z tych wszystkich względów skarga kasacyjna podlegała oddaleniu.

Wobec powyższego Naczelny Sąd Administracyjny, działając na podstawie art. 184 p.p.s.a., orzekł jak w pkt 1 wyroku. Postanowienie w przedmiocie kosztów postępowania (pkt II) znajduje oparcie w art. 204 pkt 1 p.p.s.a. oraz § 14 ust. 2 pkt 2 lit. c w związku z § 6 pkt 5 rozporządzenia Ministra Sprawiedliwości z dnia 28 września 2002 r. w sprawie opłat za czynności radców prawnych oraz ponoszenia przez Skarb Państwa kosztów pomocy prawnej udzielonej przez radcę prawnego ustanowionego z urzędu (tekst jedn. Dz. U z 2013 r. Nr 490).